三季度 A 股牛市复盘与四季度展望：科技周期双主线引领慢牛

2025 年三季度，A 股市场在多重利好共振下走出强势上涨行情，科技成长与周期板块的轮动拉升推动主要指数屡创新高。随着市场进入四季度关键窗口期，前期驱动逻辑是否延续、结构性机会如何把握成为投资者关注的核心。本文结合宏观数据、市场表现与政策环境，复盘三季度行情脉络，并展望后续市场走向。

一、三季度市场：量价齐升的结构性牛市

三季度 A 股呈现 "指数上行、结构分化" 的显著特征，市场活跃度与赚钱效应同步提升。截至 9 月 22 日，上证综指一度逼近 3900 点，目前在 3800 点区间震荡，较二季度末涨幅超 15%，创下近十年高位带。成长类指数表现更为强劲，创业板指、科创 50 指数季度涨幅均超 30%，科技权重股成为指数上行的核心动力。

市场交投活跃度持续升温，7-9 月两市单日成交额多次突破 2 万亿元，曾出现连续 10 天站上 "2 万亿" 的纪录，8 月下旬单日成交更一度超 3 万亿元，创下年内峰值。资金入市情绪同样高涨，截至 9 月 25 日，两融余额攀升至 24443 亿元，不仅突破 2015 年的历史峰值，且季度日均余额同比增幅达 48%，杠杆资金对市场的支撑作用凸显。

板块表现呈现鲜明的 "科技强、周期活、金融弱" 格局。通信、电子板块作为 AI 硬件产业链的核心载体，季度涨幅均超 40%，半导体、AI 算力与工业自动化链条成为资金追逐的焦点。有色金属、化工等周期板块紧随其后，涨幅超 20%，主要受益于价格回升与政策预期催化。相比之下，银行板块成为唯一逆势下跌的行业，反映出市场对传统金融板块盈利韧性的担忧。

二、行情驱动：内外因素的共振发力

（一）内部：流动性宽松与政策预期升温

三季度国内流动性环境持续宽松，为市场提供了充足的资金支撑。8 月末 M2 余额同比增长 8.8%，M1 增速回升至 6.0%，剪刀差收窄至 2.8 个百分点，显示活期与交易性资金占比提升，资金活化迹象明显。尽管 8 月人民币贷款新增 5900 亿元弱于预期，但市场普遍预期，随着美国进入降息周期，国内下半年仍有 10-15bp 的 LPR 下调空间，实际利率下行将进一步改善市场流动性预期。

政策层面的 "组合拳" 为市场注入强心剂。"反内卷" 政策在钢铁、玻璃等行业落地后，市场对化工等领域的产能优化政策充满期待，行业产能集中度提升预期推动相关板块估值修复。科技领域的政策支持更为直接，设备更新政策持续实施与 AI 技术突破形成共振，带动计算机、机械设备等板块业绩边际改善，其中船舶、集成电路等高技术产品出口同比高增更强化了市场信心。

（二）外部：美联储降息与全球资金回流

美联储 9 月议息会议宣布降息 25 个基点，将联邦基金利率区间降至 4.00%-4.25%，这是自去年 12 月以来的首次降息，标志着全球流动性宽松周期重启。点阵图显示，美联储年内仍可能再降两次息，2025 年累计降息幅度或达 75 个基点，这种 "谨慎放松" 的基调显著改善了全球风险偏好。

外资对 A 股的配置力度随之加大，三季度北向资金累计净流入超 400 亿元，重点加仓通信设备、半导体等科技成长板块。即便 9 月 25 日出现单日超 42 亿元的净流出，资金仍对浪潮信息等 AI 龙头股逆势净买入 1.81 亿元，显示外资对优质科技资产的长期配置意愿未改。

三、隐忧待解：基本面修复的结构性瓶颈

尽管市场表现强劲，但基本面的制约因素仍未完全消除，成为后续行情可持续性的关键变量。从需求端看，内需疲软的特征较为明显：社会消费品零售总额同比从 6 月的 4.8% 降至 8 月的 3.4%，耐用品与地产相关品类消费持续低迷；固定资产投资累计同比快速下行至 0.5%，房地产投资的拖累效应进一步加深，民间投资意愿未见明显回升。

制造业的 "产强需弱" 格局同样值得警惕。三季度官方制造业 PMI 分别为 49.3、49.4，持续徘徊在荣枯线下方，新订单指数仅从 49.4 微升至 49.5，修复幅度有限。尽管财新制造业 PMI 在 8-9 月回到 50.5 的扩张区间，但样本更偏向中小出口企业，且外需订单持续走弱、用工谨慎的问题突出，未能形成全面复苏共振。

市场自身结构也暗藏风险。三季度行情呈现明显的 "少数派行情" 特征，涨幅主要集中在科技成长领域，市场宽度偏窄导致板块拥挤度上升。9 月下旬已有资金从高位科技股获利了结，软件开发、半导体等行业单日净流出超 70 亿元，资金向电力设备等低位成长板块转移的迹象显现。这种结构切换若加速，可能引发短期市场波动。

四、四季度展望：慢牛延续下的均衡配置

对于四季度行情，券商普遍认为 "慢牛格局未改，但波动率将显著放大"。宏观层面，出口增速仍具韧性，8 月关税延期政策落地后海外订单有望逐步修复，对东盟、欧盟等区域的出口增长将形成支撑；国内信用周期低位回升，叠加 "金九银十" 需求旺季效应，制造业景气度或延续结构性复苏。外部环境方面，美联储降息周期开启与全球风险偏好改善的组合，将继续为 A 股提供流动性支撑。

行业配置上，科技与周期仍是核心主线，但风格将更趋均衡。科技板块中，算力产业链景气度高增确认，AI、机器人等领域的技术突破与政策催化值得期待，半导体存储板块则需关注涨价传导与国产替代进展。周期板块可聚焦两条线索：一是有色金属中的稀土、电解铝等品种，受益于供需错配与产能约束；二是化工板块，在欧洲产能收缩与国内 "反内卷" 政策预期下，具备底部布局机会。

同时，核心资产的修复机会不容忽视。医药、食品饮料等板块受益于外资回流与基本面边际改善，其中高端白酒在消费预期升温支撑下已显现 "当弱不弱" 的特征。低估值的金融、公用事业板块则可作为防御配置，在市场波动加大时提供缓冲作用。

操作策略上，投资者需在进攻与防御之间寻求平衡。一方面可逢低布局三季报业绩超预期的科技成长标的，另一方面需跟踪财政政策落地、企业利润拐点等基本面验证信号，避免追高高位拥挤板块。对于股指期货投资者，可采取 "做多 IF、做空 IM" 的对冲思路，应对大小盘风格切换风险。

总体而言，三季度 A 股在流动性与政策的双重驱动下实现估值修复，四季度随着盈利端的逐步验证，市场有望从 "交易型反弹" 向 "基本面驱动" 切换。在慢牛延续的大趋势下，把握科技与周期的双主线机会，同时做好均衡配置，将是穿越市场波动的关键。